恭喜

震安科技 & 民生證券

泉峰汽車 & 中金

單位：萬元

注：表格中凈利為（扣非）歸母凈利

今天，仍在超期服役中的第17屆發審委召開了新年第二場發審會。2家IPO企業上會，分別是云南震安減震科技股份有限公司、南京泉峰汽車精密技術股份有限公司。

震安科技主要從事建筑隔震橡膠支座的研產銷，主要產品為建筑隔震橡膠支座。作為中國地震多發省份之一，云南地區的減震隔震技術發展較早，減震隔震建筑物也較為集中。震安科技的這個產品還是相對比較冷門的，不過倒也不難理解。這種產品的技術含量還是比較高的，只是因為市場容量規模有限，因而目前沒有太多的A股上市公司。從業績規模來看，震安科技報告期內的業績并沒有高速增長，但是已經開發出了新的產品（比如應用在橋梁的支座），新產品將會是震安科技新的業績爆發點。因此震安科技盡管還是存在一些經營的風險，還是順利通過發審會。

泉峰汽車屬于典型的汽車零部件行業，而這個行業可以分為明顯的兩個大的分類，一種是核心關鍵零部件（與汽車運行和安全有關），一種是一般零部件（與汽車外觀和舒適有關），泉峰汽車顯然屬于后者。汽車零部件行業的企業一般業績規模都相對比較大，泉峰汽車目前的業績水平只能算是中等偏下的，不過從發展趨勢來看，報告期內還是保持了不論是收入還是凈利潤都保持了高速增長的態勢。但是泉峰汽車在報告期內的各種關聯交易存在著“五花八門”的瑕疵，比如：借用關聯方賬戶名為“貸款走賬”，實則可能有騙貸之嫌；與關聯方南京德朔實業有限公司（以下簡稱：德朔實業）之間，存在無真實貿易背景的票據融資，也涉嫌違法違規；部分關聯銷售和關聯租賃的定價或不公允；委托實控人為公司“職工醫療基金”購買理財產品，似無必要性；少數公司供應商在設立當年就成為公司前五大供應商，采購金額接近2,000萬元，或存關聯交易非關聯化的嫌疑等等。但是最后還是順利通過了發審會，可能是因為目前在會審核優質企業存貨不多的情況下，IPO的審核尺度會適當寬松一些。

1、震安科技

公司是國內領先的建筑隔震整體解決方案供應商，主要從事建筑隔震橡膠支座的研發、生產、銷售，并提供隔震咨詢，隔震設計，隔震橡膠支座安裝指導、更換、維護等相關技術服務。目前，公司已經形成了以建筑隔震咨詢及隔震設計為引導，建筑隔震產品為核心，隔震產品安裝指導、更換、維護為外延服務的全周期產品服務體系。

【關注重點1：撤材料后再次申報】

震安科技于2015年7月30日申報創業板IPO，但突然于2017年7月4日撤材料，之后將保薦機構由云南本土的太平洋證券更換為北京的民生證券，并于2017年12月15日再次申報創業板IPO。

震安科技此次擬募集資金共3.16億元，公開發售普通股不超過2000萬股，將全部投入用于減隔震制品生產線技術改造項目。此前，震安科技已對該項目累計投入0.21億元。

【關注重點2：產品結構單一】

2015年至2017年，震安科技主營業務收入分別為1.98億元、2.98億元、2.69億元，2016年和2017年分別較前一年增長50.51%、-9.73%，顯示出增長的不確定性。其中，隔震支座在各期末的主營業務收入占比分別高達99.38%、92.82%、86.22%，同期凈利潤分別為0.54億元、0.69億元、0.65億元。

在行業競爭日益加劇的情況下，潛在競爭者的快速發展使得震安科技產品結構單一的弊端顯現出來。報告期內，震安科技隔震支座的平均銷售價格分別為9458.21元/套、9014.25元/套、8734.99元/套，呈逐年下降趨勢，且2017年平均銷售單價已較兩年前下降了7.65%。

報告期內隔震支座的銷售數量分別為20843.24套、30672.98套、26569.28套，其主打產品2017年銷量下降了13.4%時，顯然近300元的銷售單價下浮勢必對其營收凈利產生沖擊。

另一方面，震安科技還受到原材料成本上行的困擾。報告期內，該公司原材料采購金額分別為3176.91萬元、7043.96萬元、7327.72萬元，其中鋼材的采購金額占比均高達60%以上。招股書顯示，同期該公司采購鋼板的單價分別為2197.21元/噸、2323.11元/噸、3485.79元/噸，兩年內該項成本上升了58.6%。

【關注重點3：凈利潤與經營性凈現金流背離】

據招股書披露，公司2017年的應收賬款周轉率從2016年的2.67大幅下降至1.70，而存貨周轉率也從2.16掉到了1.61。此外，公司2017年綜合毛利率56.81%，雖然相較2016年的60.99%有所下滑，但仍是毫無疑問的在總體經濟下滑背景下的超高毛利率企業。

值得注意的是，2017年同行業四家可比公司的平均毛利率卻僅為48.17%。

對于毛利率遠高于多數同行業可比公司的事實，招股書解釋為“公司在建筑隔震領域具有較高的市場占有率，在行業內處于領先地位，具有較強的品牌影響力，因此具有較強的議價能力”。

2、泉峰汽車

公司主要從事汽車關鍵零部件的研發、生產、銷售，逐步形成了以汽車熱交換零部件、汽車傳動零部件和汽車引擎零部件為核心的產品體系，公司產品主要應用于中高端汽車。此外，公司還生產部分洗衣機零部件產品。

【關注重點1：客戶集中度較高】

2015年-2017年，泉峰汽車實現營業收入5.91億、6.99億和9.23億，主營業務毛利率分別為19.97%、23.45%和24.8%，扣非后歸母凈利潤分別為3779萬元、5423萬元和7235萬元。

2015年-2017年，公司前五大客戶（博世集團、法雷奧集團、博格華納集團、舍佛勒集團、馬勒集團）銷售收入占營業收入的比例分別為85.53%、79.15%和81.11%，公司客戶集中度較高。

【關注重點2：涉嫌騙貸】

泉峰汽車借關聯方德朔實業的賬戶進行“貸款走賬”，又與德朔實業進行無真實貿易背景的票據融資。

據招股書披露，泉峰汽車在向商業銀行申請貸款時，將貸款用途寫明為向德朔實業購買原材料，待貸款資金劃入德朔實業賬戶后，再由德朔實業將資金轉給公司，美其名曰構成“貸款走賬”，實際上上述行為或應屬于向商業銀行騙取貸款。2015年和2016年，泉峰汽車通過德朔實業的貸款走賬金額分別為3,000萬元和5,000萬元，累計金額高達8,000萬元。在公司利用德朔實業貸款走賬的同時，德朔實業也以相同的方式利用泉峰汽車進行貸款走賬。報告期前兩年內，德朔實業通過泉峰汽車貸款走賬的金額分別為1.10億元和6,899.17萬元，累計金額高達1.79億元。兩家公司在此期間以或屬騙貸的方式，累計獲得商業銀行貸款高達2.59億元。

2015年12月17日，泉峰汽車向德朔實業開具由招商銀行南京分行承兌的商業匯票2,000.00萬元，德朔實業將該票據向招商銀行貼現之后，將貼現資金劃轉至泉峰汽車，公司承擔了上述交易產生的貼現費用62.69萬元，并在在2016年12月16日清償了這筆票據款項，從而構成了無真實貿易背景的票據融資。

【關注重點3：關聯交易，涉嫌利益輸送】

2015年-2017年，泉峰汽車向關聯方德朔實業銷售工作臺、電動工具底座等產品，其關聯銷售收入分別為1,386.29萬元、1,008.15萬元和431.35萬元，分別占當期營收之比為2.34%、1.44%和0.47%。同期，公司對德朔實業進行關聯銷售的毛利率分別為8.56%、9.43%和9.98%。據招股書披露，上述銷售工作臺、電動工具底座等產品，屬于公司的“其他零部件”業務，該業務在報告期內的主營業務毛利率分別為18.85%、21.79%和23.03%，分別是當期公司向德朔實業進行關聯銷售毛利率的2.20倍，2.31倍和2.31倍，兩者差異十分明顯。以顯著低于所屬主營業務毛利率的定價水平進行關聯銷售

此外，在2017年7月以前，泉峰汽車為解決外地員工的住宿問題，向關聯方泉峰新能源租賃空置的員工宿舍。報告期前兩年內以及2017年7月之前，上述員工宿舍的租賃單價為16元/平米/月，租賃面積為1,123.92平米，該員工宿舍地址為南京市江寧經濟技術開發區將軍大道529號。

根據招股書披露，位于上述房屋周邊南京市江寧區的出租房屋，其出租面積在1,100平米到3.00萬平米范圍內，可參考租賃單價從14元/平米/月到18元/平米/月不等，16元/平米/月應屬比較公允的租賃定價。

可是，隨著2017年7月，關聯方泉峰新能源被德朔實業吸收合并，上述員工宿舍的租賃也必須重新定價。從2017年7月1日起，泉峰汽車承租德朔實業提供的員工宿舍，地址同樣是南京市江寧經濟技術開發區將軍大道529號，租賃面積增加到了2,943.60平米，可是租賃單價卻上漲到了28.03元/平米/月，相對原先向泉峰新能源承租時的16元/平米/月上漲了75.19%。在地段并未發生變化的情況下，即使出租面積的增加可能推高租賃單價，但是與上述可參考公允價格中，最高出租3.00萬平米的租賃單價18元/平米/月相比，德朔實業出租員工宿舍的租賃單價依然高出了55.72%。

作者簡介：尚普咨詢，創辦于2008年，是最早提供IPO與再融資募投項目可行性研究報告的專業顧問機構之一。服務內容還包括IPO行業市場研究、企業發展戰略規劃咨詢、上市培訓及一體化全案咨詢等專業服務。

2017年，尚普咨詢榮膺“IPO咨詢行業先鋒機構”，是資本市場公認的中國較大的IPO募投可研咨詢機構。