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　　來源：知乎 作者：skiptomyloud，Sisyphus

　　從股票交易中介方面來說，單個(gè)券商很容易被替代。

　　如果BAT介入券商行業(yè)，目前的券商有足夠的競(jìng)爭(zhēng)力來應(yīng)對(duì)嗎?

　　國(guó)內(nèi)的上市券商市值大的有幾千億，小的也有好幾百億，券商的前景真的有這么好嗎?

　　這個(gè)問題很宏大，只能簡(jiǎn)單說說一些粗陋的看法。

　　看到答案里有說牌照的。我國(guó)的金融行業(yè)過去分業(yè)經(jīng)營(yíng)，監(jiān)管層把蛋糕劃分的很清楚，不同類型的機(jī)構(gòu)各有各的飯吃，這不假。但是按照這個(gè)邏輯，大家都是靠牌照混飯吃，私以為失之偏頗了。正像另一個(gè)回答里一位同學(xué)指出的那樣，美帝開放金融行業(yè)這么多年，只見到投行數(shù)量減少的，沒見到因?yàn)闆]有牌照障礙所以人人都來?yè)胶鸵荒_的，足見得這個(gè)門檻只是個(gè)很初級(jí)的門檻。

　　也看到答案里有說銷售能力的，這個(gè)我同意一半。任何服務(wù)業(yè)的核心能力都是銷售，傳統(tǒng)IBD業(yè)務(wù)也不例外。傳統(tǒng)IBD作為溝通資本市場(chǎng)和企業(yè)部門之間的通道，不論是股、債、并購(gòu)還是其他細(xì)分業(yè)務(wù)，歸根結(jié)底都是賣白菜。當(dāng)然，賣白菜不是僅僅把有價(jià)證券推銷給投資機(jī)構(gòu)這么簡(jiǎn)單。投行大佬之所以被稱為rain maker，或者之所以被很多人認(rèn)為是善于吹牛逼，其實(shí)是在于能推銷觀點(diǎn)和人際關(guān)系，換言之是一種撮合能力。

　　舉個(gè)例子，華興資本從一個(gè)小FA做到國(guó)內(nèi)一流boutique，風(fēng)頭一時(shí)無(wú)兩，最重要的就是包凡在業(yè)界不僅有人脈，而且能讓大家坐下來談事情，談事情的時(shí)候能幫大家找到共同點(diǎn)。A和B，本來都不愿意見，但是包凡能讓你們見。見到了關(guān)在屋子里，包凡能找個(gè)角度讓你倆覺得勾搭在一起這個(gè)事兒有前途。你們勾搭在一起了，我還能去說服投資者喜歡你們勾搭在一起。華興作為聯(lián)席承銷商參與的幾個(gè)中概股銷售，最后賣掉的份額都不遜于國(guó)際大投行。那么反過來，別的企業(yè)看到你的撮合能力和銷售能力，也愿意在自己需要服務(wù)的時(shí)候讓你參團(tuán)分一杯羹，從而對(duì)業(yè)務(wù)量形成一個(gè)正反饋。

　　左手去給企業(yè)提供新視角、新思路，右手把這些思路對(duì)應(yīng)的資本運(yùn)作推銷給資本市場(chǎng)。這就是投行的銷售能力帶來的價(jià)值。

　　但是單說銷售能力就是投行的核心能力，我覺得格局還是狹隘了，銷售能力大多數(shù)時(shí)候是個(gè)錦上添花的事情，不是仙丹妙藥總能解決問題。干投行的都知道，這個(gè)行業(yè)有時(shí)候是看天吃飯。所謂看天，就是市場(chǎng)環(huán)境在某些時(shí)段內(nèi)不利于你，并且嚴(yán)重的同質(zhì)化。中概股一起跌的時(shí)候，你去美國(guó)賣中概股，可能壓根開口的機(jī)會(huì)都沒有。

　　是你的銷售能力不行嗎?不是。而是有時(shí)候風(fēng)向不對(duì)，機(jī)構(gòu)投資者沒必要去承擔(dān)這樣的風(fēng)險(xiǎn)，別人衡量自己的機(jī)會(huì)成本，有明顯更優(yōu)的大類選擇，那為什么要在你身上浪費(fèi)時(shí)間?就好比市場(chǎng)現(xiàn)在就覺得小鮮肉好，我要么選鹿晗要么選TFboys，你非要過來跟我推銷孫紅雷，我說你是不是傻?

　　這種時(shí)候，你有鹿晗賣給我，我壓根不需要你有什么銷售能力，你只有孫紅雷賣給我，對(duì)不起，咱倆可能私交很好，可是涉及到八位數(shù)九位數(shù)的deal，沒有人只靠面子就值那么多錢。

　　而且一個(gè)很常識(shí)的理解是，都在市場(chǎng)里折騰，銷售能力在大投行之間不會(huì)差距非常大，我可能不是包凡，但是我也不至于連包凡的一半都比不過。換句話說，你賣鹿晗我賣易烊千璽，也許你比我厲害一點(diǎn)，但是你賣孫紅雷我賣易烊千璽，我還是穩(wěn)穩(wěn)贏過你。

　　銷售能力是有上限的，銷售能力是隨著人不斷變化的，一個(gè)百年老店，靠的不是這種東西。

　　那么超越銷售能力的是什么呢?

　　今天的國(guó)際一線投行業(yè)務(wù)，已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)不是單純的傳統(tǒng)IBD業(yè)務(wù)，而是包含了傳統(tǒng)IBD、prop trading、直投、資產(chǎn)管理等等一整個(gè)鏈條的業(yè)務(wù)。承銷費(fèi)是辛苦錢，但是如果我的IBD部門做了一個(gè)MBS，轉(zhuǎn)手以8%的收益率賣給我的自營(yíng)部門(包銷)，然后又有sales & trading部門在二級(jí)市場(chǎng)提供做市和流動(dòng)性，定價(jià)7.5%之后賣給其他投資者呢?

　　再進(jìn)一步，如果我可以為A設(shè)計(jì)一個(gè)我覺得吃棗藥丸的CDO，同時(shí)為B設(shè)計(jì)一個(gè)看空該CDO的CDS，我自己還投資這個(gè)CDS。。。哎呀我說多了

　　總之，我不但掙到了一級(jí)市場(chǎng)的承銷費(fèi)，更重要的是我還在一個(gè)鏈條上獲得了大量的資本利得和二級(jí)市場(chǎng)中介業(yè)務(wù)服務(wù)費(fèi)用。

　　我獲得這個(gè)收益的來源是什么呢?除了我有足夠強(qiáng)的定價(jià)能力，可以鑒別不同資產(chǎn)的收益水平，which是一個(gè)很含糊的技術(shù)活兒，更重要的是，我有足夠大規(guī)模的資本金，這樣才有足夠的包銷能力、足夠的做市能力。

　　make the market，你才能掙到別人掙不到的錢。

　　我國(guó)的證券公司，因?yàn)榘l(fā)展歷史短、監(jiān)管要求嚴(yán)格，所以資本金規(guī)模相對(duì)來說都比較小，同時(shí)自營(yíng)部門、資管部門和IBD部門的聯(lián)動(dòng)相對(duì)來說很弱。很多人覺得國(guó)內(nèi)券商和高盛這樣的投行的差距是面子上的光鮮，實(shí)則不然。那些高大上的東西都是實(shí)際需要的衍生品，想追上來是分分鐘的事情。真正的差距在于，我國(guó)沒有一家證券公司能夠做到像高盛這樣的大投行一樣，憑借雄厚的資本金實(shí)力去承擔(dān)資產(chǎn)價(jià)格的風(fēng)險(xiǎn)。我們的證券公司基本上還是一個(gè)純粹的通道。也正是因?yàn)檫@樣，我國(guó)有八九十家大大小小的證券公司得以龍蛇混雜地生存著。大券商固然在綜合業(yè)務(wù)體量上遙遙領(lǐng)先，但是小券商一兩個(gè)事業(yè)部幾十個(gè)人也都活得很滋潤(rùn)——雖然我業(yè)務(wù)少，但是我分錢的人也少啊。究其原因，是因?yàn)榇蠹叶际亲鐾ǖ溃阕瞿愕模易鑫业?，你可以碾壓我，但是你不能消滅我?/p>

　　但是如果有一天，我國(guó)券商的業(yè)務(wù)模式進(jìn)化到比拼資本金模式的時(shí)候，小券商分分鐘就被消滅了。因?yàn)槭袌?chǎng)不好的時(shí)候，大券商有強(qiáng)大的包銷能力，但小券商可能什么都做不了。大券商能利用資本金提供的服務(wù)鏈，小券商根本就摸不到邊。

　　所以在美國(guó)，小投行后來都去做什么了?去做boutique，去專心做輕資產(chǎn)的傳統(tǒng)IBD業(yè)務(wù)，去專精一兩個(gè)領(lǐng)域做FA，這些領(lǐng)域是不需要資本金的，我可以用更密集的人力和相應(yīng)的服務(wù)質(zhì)量討一碗飯吃。

　　那么最后，談到資本金，誰(shuí)的資本金是最雄厚的呢?

　　答案是銀行。所以毫不意外，絕大多數(shù)你聽說過的投行都是背靠商業(yè)銀行的。高盛是僅有的幾個(gè)例外之一。單憑這點(diǎn)，也足以看出GS的牛逼之處了。

　　目前國(guó)內(nèi)券商的業(yè)務(wù)大體可以分：經(jīng)紀(jì)、投行、資管、自營(yíng)等，2012年券商創(chuàng)新大會(huì)后可以開展的業(yè)務(wù)越來越多，新三板做市、國(guó)債期貨、原油期貨、個(gè)股期權(quán)期貨等不一一而足，對(duì)券商核心競(jìng)爭(zhēng)力的考驗(yàn)也從原來的牌照壟斷，到真正的產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)、投資交易、風(fēng)險(xiǎn)控制、產(chǎn)品定價(jià)、客戶基礎(chǔ)等。

　　附一張中信證券的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)圖

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　　具體來講：

　　1.經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)

　　受互聯(lián)網(wǎng)券商沖擊最大的業(yè)務(wù)，毫無(wú)技術(shù)含量，未來注定會(huì)消失。

　　因?yàn)檫@個(gè)是有牌照就能做，根本不需要任何金融知識(shí)和能力。我買個(gè)股票你就收我萬(wàn)二的傭金?憑什么?不創(chuàng)造任何價(jià)值的業(yè)務(wù)是注定會(huì)消失的。

　　事實(shí)是，這些年來券商的傭金率一降再降，未來零傭金的券商一定會(huì)出現(xiàn)。實(shí)際上去年已經(jīng)有券商推零傭金了，只不過一下子沖擊太大，被監(jiān)管叫停了。

　　券商“零傭金”遭遇阻擊

　　等互聯(lián)網(wǎng)公司有了券商牌照，像馬云這種人搞個(gè)零傭金分分鐘的事情，券商靠傭金賺的那點(diǎn)錢馬云根本看不上眼，玩了零傭金搞死你們不是小意思。為啥?因?yàn)轳R云不靠這個(gè)賺錢，把你變成我的客戶以后，賺你錢的方法多的是。

　　對(duì)于券商來講，最好的辦法有兩種，一是與互聯(lián)網(wǎng)公司合作，推線上理財(cái)平臺(tái)，向外國(guó)的Monex，嘉信，E-trade等公司學(xué)習(xí)，提供研究報(bào)告、綜合理財(cái)服務(wù)、投資組合建議等增值服務(wù);要么就是干脆逐步降低經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)比重，未來徹底轉(zhuǎn)向以投資交易、產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)等為主的新業(yè)務(wù)。實(shí)際上像中信、海通、光大這些比較大規(guī)模的領(lǐng)先券商，這幾年經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的比例都是在不斷下降的，2013年中信經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的比例已經(jīng)只有35%了。

　　兩融業(yè)務(wù)也屬于經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，這兩年增長(zhǎng)很快，但其實(shí)也沒啥技術(shù)含量，業(yè)務(wù)模式很簡(jiǎn)單，就是看監(jiān)管的松緊程度而已。

　　2.投資銀行業(yè)務(wù)

　　投行業(yè)務(wù)分三塊：股權(quán)融資、債券承銷和并購(gòu)重組業(yè)務(wù)

　　股權(quán)融資過去靠的是保薦人的牌照以及和監(jiān)管機(jī)構(gòu)的關(guān)系，也是毫無(wú)技術(shù)含量，(投行從業(yè)人員的吐槽網(wǎng)上應(yīng)該一搜一大堆)。未來注冊(cè)制實(shí)行后，考驗(yàn)的更多的就是券商的市場(chǎng)判斷、定價(jià)能力和與買方機(jī)構(gòu)的關(guān)系了，還是很令人期待的。

　　債券承銷未來也會(huì)是券商增長(zhǎng)很快的一塊業(yè)務(wù)。主要原因是監(jiān)管部門對(duì)企業(yè)債權(quán)融資市場(chǎng)的重視，使得債券的品種逐漸豐富，券商的業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)自然也越來越多。主要是非上市企業(yè)公司債和資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。核心還是在于產(chǎn)品設(shè)計(jì)、定價(jià)、資產(chǎn)獲取等。

　　并購(gòu)重組也是個(gè)人非?？春玫氖袌?chǎng)。中國(guó)絕大多數(shù)的行業(yè)目前市場(chǎng)集中度都太低了，幾乎可以判定未來10~20年里，伴隨上一輩民營(yíng)企業(yè)家的老去、家族里無(wú)人可接班，中國(guó)會(huì)出現(xiàn)類似美國(guó)上世紀(jì)70年代的一股公司兼并收購(gòu)潮，券商并購(gòu)重組業(yè)務(wù)自然大有可為?？简?yàn)券商的包括客戶資源、企業(yè)估值、交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、融資能力等等。如果并購(gòu)資金來源、部分行業(yè)準(zhǔn)入的政策限制放開，里面的玩法花樣就更多了?？梢詤⒖肌顿Y本之王》那本書。

　　3.資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)

　　券商資管業(yè)務(wù)主要分兩塊，目前占比90%的通道業(yè)務(wù)和10%的真正的代客理財(cái)?shù)臉I(yè)務(wù)。

　　通道業(yè)務(wù)：同樣毫無(wú)技術(shù)含量。存在的唯一原因是銀行有些資金不能直接投到某些行業(yè)和項(xiàng)目中，而券商發(fā)行的資管計(jì)劃基本不受限制，所以銀行就借道券商資管計(jì)劃來實(shí)現(xiàn)對(duì)其客戶的放款目的。其中客戶資源、產(chǎn)品定價(jià)、資金來源等統(tǒng)統(tǒng)都是銀行做的，券商只是收取一個(gè)極低的通道費(fèi)用，且近兩年來因?yàn)楦?jìng)爭(zhēng)激烈，這個(gè)通道費(fèi)也是越來越低。類似的還有基金子公司專項(xiàng)計(jì)劃、信托計(jì)劃等等，統(tǒng)統(tǒng)都是監(jiān)管套利的產(chǎn)品。未來也會(huì)逐步消失。

　　代客理財(cái)業(yè)務(wù)：券商真正牛逼的、能產(chǎn)生核心競(jìng)爭(zhēng)力的業(yè)務(wù)。著名的投行，大小摩、高盛等都是靠這個(gè)吃飯的。常規(guī)的業(yè)務(wù)模式就是尋找市場(chǎng)的投資機(jī)會(huì)，然后創(chuàng)造一個(gè)產(chǎn)品再轉(zhuǎn)讓出去?；蛘咧苯庸芾砜蛻舻馁Y金，幫助投資理財(cái)。與自營(yíng)業(yè)務(wù)的區(qū)別在于不是用自己的錢。

　　另外還有像美林證券這種是自己不創(chuàng)造產(chǎn)品的，只是給客戶提供理財(cái)咨詢建議的模式，屬于賣方資管，也是資管業(yè)務(wù)。

　　4.自營(yíng)業(yè)務(wù)：

　　就是券商拿自己的錢去買股票、買債券、買期貨賺錢。外資行在08金融危機(jī)后這塊業(yè)務(wù)被禁止了，國(guó)內(nèi)的還在做。這塊核心競(jìng)爭(zhēng)力就不多說了吧。

　　5. 其他業(yè)務(wù)

　　國(guó)外投行真正賺錢的業(yè)務(wù)國(guó)內(nèi)券商們大部分都還沒有或者占比很低。比如FICC、做市、機(jī)構(gòu)經(jīng)紀(jì)等。

　　如果大家想深入了解外資投行的業(yè)務(wù)，可以去看一下《高盛帝國(guó)》這本書，講的會(huì)比較清楚。

　　當(dāng)然國(guó)內(nèi)比較領(lǐng)先的券商，比如中信、海通等已經(jīng)在逐步拓展做市、大宗經(jīng)紀(jì)、基金、直投、三板等新業(yè)務(wù)了;整體來看國(guó)內(nèi)券商的前景和增長(zhǎng)空間會(huì)非常非常大。習(xí)李要建立多層次資本市場(chǎng)，券商永遠(yuǎn)是最受益的那一個(gè)。大家一起期待吧。

　　· END ·

　　摘自：華爾街俱樂部